De operatie zou voor meer transparantie zorgen over de waarde van de holding D’Ieteren.
Maar de waardering van Belron door de markt lijkt ons overdreven.
We wijzigen dan ook niets aan ons advies voor het aandeel D’Ieteren.
VERKOPEN.
De groep Belron, specialist in autoruiten (met de merken Carglass, Autoglass, Safelite...), is het kroonjuweel van de holding D’Ieteren en zorgt voor 50% van haar winst (vóór belastingen en uitzonderlijke elementen). Al jaren doen geruchten de ronde over een nakende beursgang en het was met dit doel voor ogen dat Carlos Brito, de ex-CEO van AB InBev, in maart 2023 aan het hoofd van Belron werd gezet.
Lange tijd dachten we dat deze operatie pas over enkele jaren zou plaatsvinden.
Voor zo’n operatie leek het ons immers noodzakelijk dat Belron eerst zijn balans zou opkuisen en de tijd zou nemen om de schuld af te bouwen. Die schuld is immers geëxplodeerd in 2025, toen D’Ieteren met een hoog dividend uitpakte om de herstructurering van zijn familiale aandeelhouderschap te financieren (wij schatten die schuld eind 2025 op zo’n 4,5 keer de EBITDA!).
Mocht Belron uiteindelijk naar de beurs gaan, dan zou de transparantie rond de waarde van de holding D’Ieteren aanzienlijk verbeteren, aangezien haar belangrijkste actief dan genoteerd is. De Financial Times spreekt over een geschatte bedrijfswaarde van ongeveer 32 miljard euro. Als we de schulden van 8,39 miljard eruit halen, zou het belang van 50,3% dat D’Ieteren bezit gewaardeerd worden op 221 EUR per aandeel D’Ieteren. Dat cijfer ligt in lijn met de meest optimistische schattingen van de markt en met de waardering die gebruikt werd bij een transactie tussen minderheidsaandeelhouders in oktober 2024.
Als we de rest van de activiteiten redelijk waarderen, komen wij uit op een intrinsieke waarde voor het aandeel D’Ieteren van iets meer dan 270 EUR! Dat betekent dus dat de huidige koers (182,10 EUR bij sluiting op 20/1) een korting van 33% zou weergeven.
Toch beschouwen wij de waardering van Belron door de markt als overdreven. Het genoemde bedrag van 32 miljard komt neer op 18 keer de geschatte EBITDA van 2025. Dat is een waardering die we normaal gezien alleen bij techbedrijven zouden verwachten, terwijl de omzetgroei van Belron in 2025 (zonder overnames) naar verwachting lager dan 6% zal hebben geligt, en dat voor het tweede jaar op rij. En dat terwijl inmiddels de helft van de interventies geavanceerde voorruiten betreft, die opnieuw moeten worden gekalibreerd, waardoor hogere bedragen in rekening kunnen worden gebracht.
Koers op het moment van de analyse: 182,10 EUR
De groep D’Ieteren is een holding die actief is in de herstelling van autoruiten via haar belang in Belron (o.a. Carglass), in de distributie van wisselstukken (heftrucks, industriële machines...) via haar participatie in TVH Parts, in de reparatie en het onderhoud van lichte en zware voertuigen via PHE, in de autodistributie (invoer van de VW-groepmerken in België) en in luxe notitieboekjes (Moleskine).
