We laten ons niet verblinden door de korting op de boekwaarde.
De koers kan nog verder onder druk komen.
VERKOPEN.
De Antwerpse groep Azelis, die in 2021 naar de beurs trok tegen 26 EUR per aandeel, is strikt genomen geen chemiebedrijf maar een wereldwijde distributeur van chemische producten. Het bedrijf verdeelt zijn producten in 65 landen, waarvan 45% in de regio Europa - Midden-Oosten - Afrika, 35% op de Amerikaanse continenten en 20% in Azië. Het telt 63 000 klanten (voornamelijk kmo’s) en biedt formuleringen aan op basis van producten van meer dan 2 800 leveranciers.
De klanten verwerken de aangekochte producten op hun beurt in hun eigen productie, in zeer uiteenlopende sectoren (voeding, kleding, farmacie, elektronica…), waarbij 60% betrekking heeft op life sciences (farmacie, biotechnologie, voeding en gezondheid, cosmetica, agrochemie) en chemische toepassingen (verven, lijmen, kunststoffen, detergenten, textiel, oplossingen voor de elektronische industrie…).
In 2021 en 2022 profiteerde Azelis, net als veel spelers in de chemiesector, van het post-covidherstel. Door de sterke vraag (klanten legden voorraden aan uit vrees voor tekorten) kon Azelis zijn prijzen gemakkelijk bepalen. De omzet (zonder overnames en wisselkoerseffecten) steeg daardoor met 15,7% in 2021 en met 20,1% in 2022. Ook de winstgevendheid bereikte toen recordniveaus.
Maar nadien, met de economische vertraging, bleven klanten zitten met te hoge voorraden.
De daaropvolgende jaren bleken veel moeilijker te zijn.
Voor 2025 zou de omzet, ondanks 19 kleine overnames in de voorbije drie jaar, vergelijkbaar zijn met die van 2022.
De bedrijfsmarge blijft weliswaar hoger dan vóór de coronacrisis, maar ondanks de kostenbeheersing is deze uiteindelijk gedaald (10,5% over de eerste negen maanden van 2025 tegenover 11,2% in 2024).
Bovendien heeft de stijging van de schuldenlast en van de rentevoeten de kosten van de schuld doen stijgen.
Tussen 2022 en 2025 is de winst met meer dan 1/3 teruggevallen. In het eerste semester van 2025 bedroeg die 0,34 EUR per aandeel. Voor heel 2025 zal dat waarschijnlijk niet meer dan 0,60 EUR per aandeel zijn.
Bij zijn beursintroductie in 2021 ging Azelis uit van een jaarlijkse omzetgroei van 8 tot 10%, waarvan 50% via overnames. Dat was een gerechtvaardigde strategie. De markt is immers nog sterk versnipperd (de vier grootste wereldspelers hebben samen nog maar ongeveer 10% van de markt in handen). Bovendien is de groep in staat om de marges van zijn doelwitten te verbeteren dankzij schaalvoordelen bij integratie.
Vandaag verbetert de zichtbaarheid op evolutie van de vraag echter niet. En ook de schuldenlast wordt opnieuw een probleem: die bedraagt 3,4 keer de EBITDA (tegenover 2,2 keer in 2022). Dat niveau laat nauwelijks toe om het beoogde overnametempo aan te houden.
Onze mening
Dat de koers sinds de beursintroductie is gedaald, is deels te wijten aan teleurstellende resultaten.
Maar het is vooral ook te wijten aan het feit dat de waardering van het aandeel te hoog was en weer naar een redelijker niveau moest terugkeren.
De introductieprijs op de beurs hield rekening met een ondernemingswaarde die gelijk was aan 22keer de EBITDA voor 2021, een overdreven waarderingsratio, opgeblazen door de enthousiasme voor chemische aandelen, die profiteerden van de sterke vraag na de coronacrisis. Momenteel is de ondernemingswaarde gedaald tot 8,4 keer de geschatte EBITDA voor 2026.
Deze waardering ligt echter in lijn met het gemiddelde in de sector.
Andere aandelen in de chemiesector (Solvay, Syensqo...) zijn veel goedkoper.
De boekwaarde, die momenteel 20% hoger ligt dan de koers, zou kunnen doen vermoeden dat het aandeel goedkoop is. Maar daarbij wordt geen rekening gehouden met het feit dat de enorme goodwill uit overnames (9,79 EUR per aandeel) kan onderhevig zijn aan waardeverminderingen.
Bovendien heeft het Zweedse investeringsfonds EQT, dat aan de vooravond van de beursgang in 2021 71% van de groep in handen had, zijn belang in 2025 verder teruggebracht van 27,93% naar 9,93%. Het zou ons niet verbazen als het in 2026 ook de rest van zijn belang zou verkopen.
Koers op het moment de analyse: 9,28 EUR
