Analyse
Griekse staatsobligaties 7 jaar geleden - maandag 3 mei 2010
Ze bieden een hoog rendement.

Interessant voor beleggers die risico’s durven nemen maar wat zijn de gevolgen indien Athene zijn verplichtingen niet meer zou nakomen?

Landen uit de eurozone, het Internationaal Muntfonds (IMF) en Athene zijn dit weekend eindelijk tot een akkoord gekomen over het hulppakket dat Griekenland zal ontvangen. Het land wordt geconfronteerd met een enorm tekort (geschat op 13,6 % van het BBP in 2009) en gaat gebukt onder zware schulden (ongeveer 300 miljard euro). Het reddingsplan bestaat uit 110 miljard euro aan leningen op drie jaar waarvan de verschillende lidstaten van de eurozone 80 miljard voor hun rekening nemen en het IMF de overige 30 miljard zal financieren. In ruil engageren de Grieken zich om hun deficit met 30 miljard euro te verminderen tot minder dan 3 % van het BBP in 2014. Door dit te doen is de financiering van Griekenland verzekerd op middellange termijn. Hierdoor vermijden ze ook te moeten lenen tegen astronomisch hoge rentevoeten. Vorige week was het rendement op Griekse staatsobligaties tot 20 % gestegen op de secundaire markt. De terugkeer naar meer ‘normale’ rentevoeten zal afhangen van de implementatie van het hulppakket. Deze laatste moet wel nog worden goedgekeurd door de verschillende nationale parlementen en de fondsen moeten nog worden gedeblokkeerd.

Hoe deze hoge rentevoeten te interpreteren?
Voor de belegger bieden de problemen van Griekenland de mogelijkheid obligaties in euro met een hoge rentevoet aan te schaffen. Het spreekt evenwel voor zich dat als het rendement hoog ligt, het risico navenant is. Maar welk risico loopt u precies ? En wat zijn de gevolgen indien Athene zijn verplichtingen niet zou nakomen?
· Nemen we het voorbeeld van een Griekse staatsobligatie op vijf jaar (met vervaldatum 20/07/2015) die een brutocoupon biedt van 3,70 % en die bij het begin van de week tegen ongeveer 75 % van de nominale waarde over de toonbank ging op de secundaire markt. In de hypothese dat Athene al zijn coupons betaalt en op de vervaldag het kapitaal terugbetaalt, dan zal de belegger die ze heeft gekocht aan 75 % een jaarlijks brutorendement realiseren van 10 %. Een rendement dat er komt dankzij de meerwaarde op de koers aangezien u momenteel 75 betaalt voor een obligatie die volledig (=100 %) wordt terugbetaald.
· Het spreekt voor zich dat als beleggers zeker zijn dat Athene al zijn verplichtingen zal nakomen dan zouden ze zich tevreden stellen met lagere rentevoeten en zou niemand te vinden zijn die bereid is zijn obligaties tegen slechts 75 % van hun waarde te verkopen. Zoals we aangeven in TAi Plus blijven er immers twee risico’s over : een wanbetaling of een schuldherschikking.

Wanbetaling
In het geval van een wanbetaling beslissen de Grieken unilateraal dat ze geen coupons meer betalen en op de vervaldag het kapitaal niet zullen terugbetalen. We gaan niet uit van een dergelijk rampscenario: Griekenland zou alle vertrouwen van beleggers verliezen en zich gedurende een lange periode niet meer op de markten kunnen financieren. De factuur voor de andere landen uit de eurozone zou bovendien belangrijker zijn dan alleen maar de Griekse wanbetaling (besmettingsrisico, vertrouwenscrisis tegenover de euro). Het is met andere woorden hoogst onwaarschijnlijk dat de Europese autoriteiten het zo ver zullen laten komen. Ook beleggers geloven nauwelijks in dit scenario want anders zou de prijs van een Griekse staatsobligatie nog lager liggen.

Herstructurering
Griekenland zou ook een schuldherschikking met zijn crediteurs kunnen onderhandelen: ofwel schort het tijdelijk de betaling van coupons op ofwel betaalt het minder dan 100 % van het kapitaal terug op de vervaldag ofwel betaalt het later terug. Een mengeling van deze maatregelen behoort ook tot de mogelijkheden. Tegenover dit risico, dat de markten niet volledig uitsluiten, nemen beleggers een verzekeringsmarge en aanvaarden enkel om tegen een lagere prijs in Grieks staatspapier te stappen. Stel dat Athene beslist om zijn obligatie op vijf jaar niet tegen 100 % maar tegen slechts 75 % terug te betalen. De belegger die recent deze obligatie tegen 75 % heeft binnengehaald, kan het rendement van 10 % vergeten maar zal geen kapitaalverlies lijden. Ook een uitstel van terugbetaling of een opschorting van couponbetaling zal het rendement schaden maar dankzij het vangnet (de vrij lage verkoopprijs) zal de belegger de facto geen verlies leiden behalve natuurlijk wanneer de situatie danig is verslechterd.

Voor de durvers, koopwaardig
· We gaan er momenteel nog steeds vanuit dat Athene al zijn verplichtingen zal nakomen onder meer dankzij de Europese hulp. Reden waarom we de durvers onder u aanraden om ter diversificatie Grieks staatspapier te kopen. U zult een mooi rendement opstrijken maar u moet er zich van bewust zijn dat een schuldherschikking op geen enkel moment kan worden uitgesloten. Maar rekening houdende met de lage prijs, flink onder de 100 %, beschikt u over een vangnet dat uw verliezen zullen beperken.
· Voor zover het rendement grotendeels uit winsten op de obligatiekoers komt, verkiezen we niet al te lange looptijden te nemen (maximum drie jaar). Op langere termijn zal de twijfel over de financiering blijven bestaan want de beloofde besparingsmaatregelen zouden immers kunnen mislukken. Grieks staatspapier is op aanvraag in zowat alle banken te verkrijgen. Om het u gemakkelijker te maken, ziehier de ISIN-code: GR0124018525 voor obligaties op twee jaar (coupon van 5,25 % en vervaldatum 18/05/2010) en GR0124021552 voor obligaties op drie jaar (coupon van 4,60 % en vervaldag op 20/05/2013). Maandagmiddag noteerden deze obligaties met een decote van respectievelijk ongeveer 10 en 15 % waardoor het jaarlijkse rendement van een goede 10 % kan worden verwacht.

Deel dit artikel