Analyse
Spotify trekt naar de beurs 4 maanden geleden - donderdag 22 maart 2018
Is het aandeel beleggingswaardig?
Spotify trekt naar de beurs

Spotify trekt naar de beurs

Spotify is een Zweeds bedrijf dat het voor gebruikers mogelijk maakt om via hun pc, tablet, smartphone, enz. online muziek te beluisteren zonder zelf over de fysieke bestanden te beschikken (het proces wordt "streamen" genoemd). Spotify werd opgericht in 2008 en zal op 3 april 2018 naar de beurs trekken in New York (NYSE). We raden u aan dit aandeel niet te kopen. We leggen u uit waarom en maken van de gelegenheid gebruik om dit bedrijf en de sector waarin het actief is, in de schijnwerpers te zetten.

Twee formules

Spotify stelt thematische muziekselecties voor (playlists), die regelmatig worden bijgewerkt, en beschikt over een catalogus van ±35 miljoen nummers. Die wordt ontsloten via 2 formules:

– De fremiumformule is gratis maar biedt slechts toegang tot een deel van de catalogus en het luisteren wordt onderbroken door reclameboodschappen (waaruit de groep haar inkomsten haalt). Deze formule fungeert als “lokaas” voor de betalende dienst.
– De premiumformule is een betalend abonnement dat onbeperkte toegang biedt tot de catalogus, in de hoogste geluidskwaliteit, en reclamevrij is.

Spotify is actief in 61 landen. Eind 2017 had het 159 miljoen gebruikers, waarvan 71 miljoen betalende abonnees (+29% t.o.v. 2016). Van die gebruikers woont 37% in Europa, 32% in Noord-Amerika, 21% in Latijns-Amerika, en 10% elders in de wereld.

Mikt op snelle groei

Ook in de muzieksector zijn de verwerkte volumes essentieel om rendabel te zijn. Spotify wil dan ook zo snel mogelijk zijn klantenbestand doen groeien. En aangezien de premium-formule rendabeler is dan de gratis versie, moet de groep zoveel mogelijk gebruikers overtuigen van haar betalende service om zich te verzekeren van regelmatige omzet- en winstcijfers. Omzetgroei is op dit moment prioritair om winstgevend te worden, maar ook de operationele rentabiliteit wordt niet uit het oog verloren: nadat Spotify een EBITDA-marge liet optekenen van 21% in 2017 en van 24,5% in het 4de kwartaal, mikt het voor 2018 op een niveau van 30 à 35%. Om zijn omzetgroei te stimuleren, moet het zijn catalogus voortdurend verrijken (via deals met platenmaatschappijen), moet het zijn catalogus optimaal afstemmen op de luistergewoonten van zijn gebruikers, moet het de kwaliteit van zijn diensten verder verbeteren, en mikken op internationale expansie.

Het hoopt dat te doen door:

– Te investeren in onderzoek & ontwikkeling, o.a. voor de ontwikkeling van nieuwe functionaliteit.
– Verder in te zetten op universele bruikbaarheid (pc, tablet, smartphone, enz.) en gebruiksvriendelijkheid.
– Nieuwe markten aan te boren (recentelijk nog Zuid-Afrika).
– Diensten aan te bieden voor platenlabels, o.a. om te peilen naar de verwachtingen van klanten en om nieuw talent te lanceren.
– Zijn aanbod te versterken door bedrijven over te nemen die actief zijn in verwante activiteiten: foto's en video's van optredens van artiesten (in 2016 verwierf het CrowdAlbum), audio- en muziekberichten (in 2016 overname Cord Project), of zelfs blockchain-technologie voor het beheer van auteursrechten die het moet afdragen (in 2017 overname Mediachain). Mogelijk zullen er nog meer overnames volgen.

Dynamische markt

Over het potentieel van de markt voor muziekstreaming bestaat geen twijfel. In 2016 steeg de wereldwijde verkoop van muziekopnames met 6%: de inkomsten uit downloads daalden met 20,5% en de fysieke verkoop (cd's, vinyl) met 7,6%, maar de inkomsten uit streaming spurtten 60,4% hoger. Apple raamt het marktpotentieel voor streaming op 2 miljard gebruikers. Er zit dus nog veel rek op, wat ook voor Spotify goed nieuws is.

Veeleer zwak resultaat

Het commercieel succes van Spotify is onmiskenbaar, maar de groep slaagt er niet in om haar omzetgroei te vertalen in winst en om een solide economisch model uit te bouwen. Zoals elk jong groeibedrijf ziet Spotify zijn kosten toenemen (onderzoek naar nieuwe diensten, marketing, administratie), moet het alsmaar meer auteursrechten betalen aan artiesten (+27% in 2017), en torst het zware financiële lasten. De verliezen stapelden zich dan ook op de voorbije jaren.

Om klanten naar het betalend aanbod te lokken en om ze daar ook te houden, lanceerde Spotify aangepaste formules voor bijv. gezinnen en studenten. Maar die gaan gepaard met fikse kortingen die wegen op de resultaten: de omzet per betalende abonnee is gedaald van 6,8 USD in 2015 naar 5,32 USD in 2017 (-22%), en zelfs naar 5,24 USD in het 4de kwartaal 2017.

Aangezien het aanbod van Spotify niet exclusief is (in vergelijkbare vorm ook beschikbaar bij andere spelers), kan de groep maar in beperkte mate haar verkoopprijzen optrekken.

Lovenswaardige inspanningen

Spotify probeert op verschillende manieren zijn gebruikers om te vormen tot betalende abonnees, en die inspanningen werpen vruchten af: in 2015 was slechts 31% van de gebruikers abonnee, in 2017 was dat al 44%. Die trend ondersteunt de rentabiliteit want de brutomarge voor een betalende abonnee ligt 2 maal hoger dan die voor een niet-betalende gebruiker. En aangezien Spotify 159 miljoen gebruikers telt, waarvan slechts 71 miljoen betalende, blijft er nog veel marge over.

Eens gebruikers kiezen voor de betalende formule, zijn ze daar doorgaans ook tevreden over, want het percentage abonnees dat afhaakt, vertoont een dalende trend (5,5% in 2017, t.o.v. nog 7,7% in 2015).

Drie grote risico’s

Spotify betaalt al grote bedragen aan auteursrechten aan platenfirma’s (8 miljard EUR over 10 jaar) en die kunnen de komende jaren nog toenemen. Zo spande Wixen Music Publishing (o.a. Neil Young, The Doors) een proces aan tegen Spotify omdat het 10.000 nummers zonder toestemming of vergoeding ter beschikking zou stellen aan zijn gebruikers. Het beheer van die auteursrechten (vaak opgesplitst in rechten op opname en rechten op compositie) is behoorlijk complex en het is niet altijd makkelijk te bepalen aan wie de rechten toebehoren, zeker niet als er juridische geschillen lopen tussen (potentiële) rechthebbenden.

Ook technologiereuzen zoals Amazon, Google en Apple hebben zich zonder twijfelen op de dynamische markt voor muziekstreaming gestort, en zij beschikken over veel meer financiële slagkracht dan Spotify, en over een veel groter doelpubliek dat ze makkelijk kunnen bereiken via hun andere diensten en producten. Bovendien biedt Apple ook de toestellen aan om naar de muziek te luisteren, wat Spotify niet doet. Voor Apple, Google en Amazon is het op zich ook niet zo noodzakelijk dat hun muziekstreamingdiensten winstgevend zijn, want via die diensten lokken ze immers ook klanten naar andere betalende diensten die ze aanbieden. Spotify lijkt onvoldoende gewapend om de strijd met deze reuzen aan te gaan.

Tot slot is er ook altijd het risico dat een artiest of platenlabel beslist om zijn nummers uit de catalogus van Spotify weg te halen.

Beursintroductie

De beursgang van Spotify op 3 april in New York verloopt zonder de uitgifte van nieuwe aandelen en dus zonder dat er kapitaal wordt opgehaald. Zo'n beursgang heeft het voordeel dat hij kan plaatsvinden zonder de tussenkomst van banken en goedkoper is. Maar het aandeel kan de eerste noteringsdagen wel volatieler zijn.

De introductieprijs zal niet gekend zijn alvorens het aandeel effectief aan de beurs noteert en zal bepaald worden door vraag en aanbod (door eerste transacties).

Op dit moment wordt de waarde van het aandeel op basis van private verrichtingen die al plaatsvonden geraamd tussen 100 en 140 USD. Dat is 3 tot 4 keer de verwachte omzet voor 2018, wat toch wel hoog is voor een verlieslatend bedrijf dat zijn concurrenten van een ander kaliber wellicht moeilijk op afstand zal kunnen houden.

Spotify zal het moeilijk hebben om binnen een aanvaardbare termijn rendabel te worden, want om meer abonnees aan te trekken, zal het nog meer moeten investeren. Het aanbod van de spelers in de sector is vrij gelijkaardig en de Amerikaanse reuzen beschikken over sterke financiële en technologische troeven om Spotify gebruikers af te snoepen. Ook het hele auteursrechtenverhaal (hoge bedragen en complex beheer) vormt een risico.

Het valt niet uit te sluiten dat op termijn een Amerikaanse of Chinese groep (Tencent en Spotify zijn gelieerd via wederzijdse participaties) Spotify zou overnemen, maar we vinden het risico dat gekoppeld is aan de markt voor muziekstreaming erg hoog. Ook in het verleden al flirtten spelers zoals SoundCloud en Pandora met het faillissement bij gebrek aan rentabiliteit.

Als beleggers risicovollere sectoren de rug zouden toekeren, dreigt het aandeel Spotify in de brokken te delen. We raden u af om dat risico te lopen. Niet kopen.

Deel dit artikel