Analyse
Atenor: opportunistisch maar voorzichtig 11 maanden geleden - donderdag 7 september 2017
De projectontwikkelaar, die een strategie volgt gericht op Europa en kantoorvastgoed, boekt al 25 jaar uitstekende resultaten.
Atenor: opportunistisch maar voorzichtig

Atenor: opportunistisch maar voorzichtig

In 2016 trok Atenor voor de eerste maal in 6 jaar zijn dividend op (uitgekeerd in mei 2017). Gezien de visibiliteit rekening houdend met het aantal vergevorderde projecten in portefeuille, tippen we op een dividendverhoging van 2% per jaar voor de komende jaren, goed voor een rendement van 3,1% netto tegen de huidige koers. KOPEN.

Succesvol bedrijf

Atenor investeert in zijn eentje of samen met partners in winstgevende projecten op toplocaties. De groep beheert het hele proces, van de plannen tot de afwerking. Zo zorgt ze voor de bouwvergunningen, de financiering van de projecten, het verhuren van de panden en de verkoop ervan. Doel is om meerwaarde te creëren, of dit nu via de oplevering van een pand is of tijdens de realisatie van een project. Elk project duurt gemiddeld 4 à 5 jaar, al kan dit korter of soms ook veel langer zijn afhankelijk van de economische of politiek-administratieve factoren. Zo lopen de projecten in Hongarije en Roemenië, die aan de vooravond van de crisis werden opgestart, nu pas op hun einde en zal het Victor-project aan het station van Brussel-Zuid (terrein verworven in 2008) pas in 2022 het licht zien!

Risicobeheer

– In projectontwikkeling is het cruciaal de risico's correct in te schatten (zowel financieel als operationeel). De uitstekende resultaten van de laatste 25 jaar tonen aan dat de groep het op dit vlak uitermate goed doet.

– Op financieel vlak past Atenor een hefboomeffect toe door schulden aan te gaan. Zo evolueert zijn schuldenberg in functie van de inkomsten en de uitgaven in de loop van de projecten. En al kampt de groep met een hoge schuld op papier (1,9x het eigen vermogen op 30/06), toch neemt ze momenteel af daar tal van projecten inmiddels in een vergevorderde fase zitten. Ook dient de schuld gezien de kwaliteit van de panden (toplocaties, soms al verhuurd...) te worden gerelativeerd. Verder gaat Atenor erg gedisciplineerd te werk. Zo koopt de groep enkel grond aan de hand van haar eigen vermogen, dit om financiële problemen te vermijden, mocht de bouwvergunning op zich laten wachten. Ook keert Atenor voorzichtigheidshalve slechts een deel van zijn winst uit (56% in 2016) opdat het eigen vermogen zou blijven toenemen en meer nieuwe projecten zouden kunnen worden opgestart zonder kapitaalverhogingen te moeten doorvoeren, wat een winstverwatering voor de aandeelhouder met zich zou meebrengen. In de portefeuille van Atenor steken vandaag 18 projecten in 10 steden, goed voor 720.000 m² (t.o.v. 7 of 8 projecten 10 jaar geleden).

– Niet alleen heeft Atenor steeds meer projecten in portefeuille, de projectontwikkelaar tracht zich bovendien geografisch te diversifiëren. Zo wil de groep behalve op haar historische markt (België, Luxemburg) ook actiever zijn in de rest van Europa. Ook wil ze meer focussen op kantoorvastgoed (62% van de portefeuille t.o.v. 56% een jaar geleden). Atenor is namelijk opportunistisch en investeert waar de groeivooruitzichten fraai ogen.

Eind goed, al goed 

Het heeft lang geduurd vooraleer de eerste 2 kantoorprojecten in Centraal-Europa (Boedapest, Boekarest; meer dan 200 000 m²!), die de groep voor de crisis in 2008 opstartte, iets opleverden. Inmiddels zijn beide 2 markten weer dynamisch en kan Atenor de vruchten plukken van de stijgende vraag. Zo werden 3 van de 6 gebouwen in Boedapest al gebouwd en verkocht en is het 1e project in Boekarest (73 180 m² over 3 gebouwen) praktisch volledig verhuurd. Dit betekent dat Atenor tegen de verkoop ervan (2018?) nog veel huurinkomsten zal binnenrijven. Het duurde langer dan voorzien maar uiteindelijk verwachten we dat de groep uit de verkoop van de 2 projecten een meerwaarde zal opstrijken conform de gemiddelde doelstelling (500 EUR/m²) die bij het opstarten van elk nieuw project wordt vooropgesteld.

Nieuwe projecten

Gezien zijn ervaringen in Hongarije en Roemenië, die kunnen bogen op de sterkste groei in de EU, verwierf Atenor een terrein in Boedapest (kantoren en handelspanden), terwijl het iets meer dan een jaar geleden een perceel kocht in Boekarest (kantoren). En in juli kondigde het behalve een project in Luxemburg nog een eerste project in Frankrijk aan in de buurt van La Défense in Parijs en dit in samenwerking met een minderheidspartner, die in die wijk erg actief is. Overigens zou tegen eind 2017 ten minste nog een ander project moeten worden bekendgemaakt. 

Vooruitzichten

In het 1e halfjaar droegen 10 van de 18 projecten in portefeuille bij tot de winst (2,97 EUR per aandeel). Nu mikt Atenor voor 2017 op een even hoge winst als in 2016 (3,62 EUR per aandeel). De huurinkomsten en de inkomsten uit de verkoop en bouw van de panden zouden moeten voldoen om dit te bereiken. Gezien tal van projecten in een vergevorderd stadium zitten, mikken we op een winst van 5 à 6 EUR vanaf 2018. Hierdoor zou de groep haar dividend regelmatig kunnen optrekken (+ 2% per jaar). Voor 2017 tippen we op 1,46 EUR netto.

Koers op het moment van de analyse: 47,49 EUR

Atenor is een Belgische projectontwikkelaar (kantoren, residentiële bouw, winkels), actief in België (66% van de portefeuille), Luxemburg(3%) en Centraal-Europa (31%). Kon zich ondanks het overaanbod op de Brusselse kantorenmarkt de laatste jaren goed ontwikkelen op het vlak van residentiële projecten (41% van zijn portefeuille).

Deel dit artikel