Analyse
VW-Porsche: gearrangeerd huwelijk ? 8 jaar geleden - maandag 9 november 2009

Het is VW dat geleidelijk de aandelen van de befaamde sportwagenbouwer zal overnemen... Wat ons opvalt, is de hoge overnameprijs en het feit dat de gelijkheid van alle aandeelhouders met de voeten wordt getreden.

VW-Porsche: gearrangeerd huwelijk ?

Porsche had plannen om de hand te leggen op Volkswagen, Europa's grootste autoconstructeur, maar moest die door de crisis en door zijn hoge schuldenlast opbergen. De rollen lijken nu omgedraaid en het is VW dat geleidelijk de aandelen van de befaamde sportwagenbouwer zal overnemen. Een slimme zet van VW om zijn onafhankelijkheid te vrijwaren en tegelijk zijn imperium uit te breiden? Wat ons opvalt, is de hoge overnameprijs en het feit dat de gelijkheid van alle aandeelhouders met de voeten wordt getreden.
Het aandeel Volkswagen VZ is duur.
VERKOPEN.

Industriële logica ?
Het management van VW voert verschillende argumenten aan om vanuit industrieel oogpunt zijn overnameplannen te rechtvaardigen :
· Het valt niet te ontkennen dat de overname van Porsche een versterking kan betekenen in de absolute topsegmenten van de automarkt. Maar is VW daar al niet prima vertegenwoordigd met merken zoals Lamborghini, Bentley en vooral Audi ? Dat laatste merk koestert de ambitie om tegen 2015 de absolute leider in het luxesegment te worden.
· Over de synergie-effecten dankzij de integratie van Porsche blijft VW erg vaag. De aangekondigde verbetering van het bedrijfsresultaat+ met zowat 700 miljoen euro op lange termijn lijkt ons moeilijk te realiseren, vooral omdat VW benadrukt dat Porsche zijn industriële en financiële onafhankelijkheid zal behouden, evenals zijn hoofdzetel in Stuttgart. We zijn dus sceptisch over de industriële voordelen van het project en vrezen dat het veeleer gaat om een regeling tussen de familiale aandeelhouders van Porsche.

Lang en complex proces
De overname van Porsche zal stapsgewijs verlopen en pas in 2011 voltooid zijn.
· Tegen eind 2009 zal VW bijna 50 % van de industriële en financiële activiteiten van Porsche overnemen. Om die operatie te financieren, lanceert het in het eerste halfjaar van 2010 een kapitaalverhoging (details nog niet bekend).
· Vervolgens zal het Porsche Holding Salzburg overnemen, een privé-bedrijf van de familie Porsche-Piëch en de grootste autodealer van Europa (verdeelt Porsche en alle merken van de VW-groep). Pas daarna zou VW Porsche helemaal opslorpen.
Waarom al die stappen, vraagt u zich terecht af. Volgens de directie om de financiële stabiliteit van VW niet in het gedrang te brengen en de tijd te nemen "om elkaar te leren kennen".
In werkelijkheid lijken de redenen ons veel minder romantisch...

Kerncijfers

Volkswagen

Porsche

Geproduceerde voertuigen

> 6 miljoen
per jaar

100 000
per jaar

Werknemers

> 360 000

12 000

Omzet (EUR)

>100 miljard

7,5 miljard

In vergelijking met VW is Porsche een zeer kleine speler en we vragen ons dan ook af of het wel te rechtvaardigen valt dat het merk binnen de VW-groep zijn zelfstandigheid mag behouden.

Deugdelijk bestuur ?
We kunnen ons moeilijk van de indruk ontdoen dat de hele operatie vooral de belangen van de familie Porsche-Piëch dient, en niet die van de andere aandeelhouders.
· De reden waarom VW ook Porsche Holding Salzburg overneemt, dat actief is in de autodistributie en dus niet tot de kernactiviteit van VW behoort, is wellicht om fondsen vrij te maken die de familie moeten toelaten om in te tekenen op een kapitaalverhoging die door Porsche gelanceerd zal worden om zijn schulden weg te werken.
· In dezelfde context vragen we ons af waarom de kapitaalverhoging van VW voorbehouden is aan de houders van de preferente aandelen (VZ), effecten waaraan geen stemrecht is gekoppeld. De nieuwe aandelen zullen evenmin stemgerechtigd zijn. Het laconieke antwoord van VW luidt dat ze de liquiditeit van de preferente aandelen willen verhogen... Voor ons is het zonneklaar dat de voorwaarden van de operatie al op voorhand werden vastgelegd door de raad van bestuur van Porsche. Hoe verklaar je anders dat VW ruim 12 miljard euro op tafel legt voor een constructeur die zeer hard geraakt wordt door de crisis en die misschien wel nooit meer zijn rentabiliteit van weleer terugvindt? De constructie lijkt in de eerste plaats de familie, die bijna 40 % van de stemrechten in handen zal hebben, de kans te bieden de raad van bestuur te domineren en controle uit te oefenen over Volkswagen ! De andere aandeelhouders zijn het kind van de rekening, want zij moeten betalen voor iets dat hen geen enkel voordeel oplevert.

Niet deelnemen
De industriële voordelen van het fusieproject vallen af te wachten. Zowel financieel als op het vlak van corporate governance is er een duidelijk gebrek aan stevige argumenten. De overnameprijs valt in de huidige context niet te rechtvaardigen (lees: veel te hoog) en de financiële constructie behandelt niet alle aandeelhouders op voet van gelijkheid. De uitgifte van preferente aandelen zorgt er vooral voor dat de stemrechten van de familiale aandeelhouders niet verwateren. Zij blijven controle uitoefenen over VW en treden de rechten van de minderheidsaandeelhouders met de voeten.

Ons advies is dan ook duidelijk: laat deze operatie voor wat ze is! Hebt u nog aandelen Volkswagen VZ, verkoop ze dan en doe niet mee aan de kapitaalverhoging.

Deel dit artikel