Analyse
Fortis en Dexia 9 jaar geleden - maandag 6 oktober 2008

Ergste vermeden.

Met de uitdijende financiële crisis kon men in verband met de solvabiliteits- en liquiditeitsproblemen van Fortis en Dexia alleen maar naar urgentiemaatregelengrijpen. De spaarders zijn gered, de werkgelegenheid waarschijnlijk ook. Maar de aandeelhouders betalen het gelag. De kans dat (een deel van) het kapitaal en (van) de toekomstige winsten aan de aandeelhouders tegen een spotprijs ontfutseld werd, vormde een enorm risico.De speculanten die we de raad gaven om hun aandelen desondanks te houden komen er niet direct als winnaar uit, maar ze beperken de schade.
Uw Fortis-aandelen kunt u nu beter verkopen. De risico’s zijn groter dan vóór de ontmanteling. Voor Dexia blijft ons advies : enkel speculanten mogen het aandeel houden.

Fortis : enkel BEETJE cash en veel giftige activa
Na de reddingsoperatie eind vorige maand schreven we dat voor de aandeelhouder die zich al ongeveer 40 % van de toekomstige winsten van de Fortis Group door de neus geboord zag, alles zou afhangen van de prijs waartegen de ABN Amro-activa zouden verkocht geraken. Door de enorme nood aan liquiditeiten van de bankactiviteiten, die elke dag opnieuw door leningen bij steeds wantrouwiger banken moest gelenigd worden, zijn de onderhandelingen in een stroomversnelling geraakt. De eerste overeenkomst met de Nederlandse overheid (overname van 49 % van de Nederlandse bankpoot voor 4 miljard euro) werd vrijdag vervangen door een breder, ongunstig akkoord. Dit maal bood de Nederlandse overheid 16,8 miljard euro voor alle bank- en verzekeringsactiviteiten, ABN Amro inbegrepen. Hierna was een derde stap onvermijdelijk. Rekening houdend met de prijs die de Nederlandse overheid bereid was neer te tellen voor de eerste 49 % van de bankactiviteiten en op grond van een voorzichtige raming van de waarde van de verzekeringsactiviteiten kon men besluiten dat de ABN Amro-activa voor amper 5 miljard euro verkocht waren ! Een gigantisch verlies waaruit we besluiten dat de groep Fortis op dat moment opnieuw ongeveer 2 miljard euro te weinig had om haar solvabiliteit te verzekeren. Een nieuw bod van BNP Paribas - dat een week voordien met een prijs van naar verluidt 1,60 EUR per aandeel beleefd de deur gewezen was – maakte op 06/10 een einde aan deze episode. Op het eerste gezicht een veel minder dramatische ontknoping voor de aandeelhouders dan men na de Nederlandse deal dacht, maar dat is gezien de activa die in Fortis Group resten maar schijn.
Want wat gebeurt er ? BNP Paribas neemt uiteindelijk alle Belgische verzekeringsactiviteiten en 75 % van de Belgische bankactiviteiten over. In ruil daarvoor krijgt de Belgische staat die eerst al die activiteiten voor 100 % overneemt (en daarvoor 4,7 miljard euro neertelt bovenop de 4,7miljard die hij een week voordien voor de eerste 49 % betaalde) BNP Paribas-aandelen (die momenteel 71,35 EUR noteren). Met deze operatie verwerft de Belgische overheid 11,7 % van het kapitaal van de Franse bank. BNP Paribas is een solide onderneming die relatief weinig geleden heeft onder de subprimecrisis. Het is een van de enige banken die nog op ons aankooplijstje prijken.
Wat houden de aandeelhouders van Fortis uiteindelijk over ?
Fortis Group (het beursgenoteerde aandeel) is herleid tot een bedrijf met 7 miljard schulden dat aan het hoofd staat van Fortis Insurance International (verzekeringsactiviteiten buiten België) waarvan we de waarde op 2 miljard euro schatten. De groep bezit daarnaast een berg cash van 14,4 miljard cash waarvan naar schatting 6,86 miljard euro (2,70 EUR per aandeel !) zal gebruikt worden om 66 % te kopen van de giftige activa waarop in het derde kwartaal nog eens een waardevermindering van 5 miljard werd geboekt. Het risico in verband met de subprimecrisis en de verliezen/waardeverminderingen die er nog kunnen uit voortvloeien blijft dus voor 2/3 bij de aandeelhouders liggen (de rest is verdeeld tussen de Belgische staat en BNP Paribas). De evolutie van het aandeel waarvan wij de waarde momenteel op ongeveer 4,00 EUR schatten lijkt ons dan ook nog onzekerder dan een week geleden en zal vanaf nu bijna uitsluitend afhangen van de waarde die de markt aan de risicoportefeuille toekent.

DEXIA : alleen voor speculanten
In tegenstelling tot Fortis bestaat het reddingsplan van Dexia– 6,4 miljard euro – in een kapitaalverhoging tegen 9,90 EUR per aandeel. Het aandeel van de bestaande aandeelhouders in het kapitaal en in de winsten zal bijgevolg beperkt zijn tot 66 % (wij hadden zelfs gevreesd dat het hoogstens 50 % zou zijn). We ramen de winst over 2008 nu op zowat 0,70 EUR per aandeel en schatten het dividend voorzichtig op 0,22 EUR netto. Voor de onmiddellijke toekomst lijkt de impact van de problemen van het Duitse Hypo Real Estate beperkt aangezien er in het reddingsplan al rekening mee werd gehouden. En het plan Paulson in de VS kan dochter FSA, bron van de problemen, ten goede komen. Maar gezien de uiterst snelle verslechtering van de solvabiliteitsratio’s (die bij Dexia op het einde van het tweede kwartaal nog erg goed was) zijn voorspellingen voor het ogenblik erg onzeker en zullen dat nog een tijdje blijven.
Alleen speculanten mogen hun Dexia-aandelen houden. Wie het risico niet aandurft, verkoopt best.

Koersen op het moment van de analyse : Fortis : 5,42 EUR
BNP Paribas : 71,35 EUR
Dexia: 8,55 EUR

Deel dit artikel